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地产投资的短周期与长周期

日期:2018-01-22编辑作者:申博

从历史数据看,地产投资存在明显的周期性波动,在不同的阶段和时间尺度上,主导地产投资的因素也有不同。去年9月开始,地产政策出现新一轮的收紧,但今年以来地产投资却持续强于预期。在分析中我们发现,今年地产投资中,土地供给和主动的“补库存”式的投资是新的亮点。而前期最为核心的因素,期房销售带动的被动投资已经回落。我们认为,年内地产投资依然稳健,但从长周期看,地产投资拐点向下的条件已经具备。

短周期分析:地产投资的强势由四个原因叠加而成

1)地方政府扩大土地供给,主要带动地产投资中的“其他费用”项;2)前期期房销售旺盛带动的被动性质的地产投资,主要带动地产投资中的“安装工程投资”项;3)一线和强二线地产商主动的“补库存”投资,主要带动地产投资中的“建筑工程投资”项;4)政策性的地产投资,如棚户区改造等。我们短周期分析的结论是,全年地产投资增速或在7%左右。从今年4月至年底地产投资总体应当是略回落的,不会出现迅猛增长,也不至迅速跌落。

短周期因素之土地供给扩张

土地购置费的高速增长,是今年以来地产投资屡超预期的重要原因。一方面与住建部要求部分城市扩大土地供给有关;另一方面,土地出让面积和土地购置费的上升,也能与地方财政状况联系起来。

短周期因素之地产销售的滞后影响

地产销售往往是地产投资的领先指标。我们认为,销售领先于投资的现象有两种不同解释,一是资金回笼——主动再投资的逻辑。二是期房销售——被动投资的逻辑。两种逻辑对地产库存的影响相反,主动再投资对应地产加库存和地产新开工面积增长;被动投资对应地产去库存和竣工面积增长。进一步推论,新开工面积增长往往对应建筑工程投资的增长,竣工面积增长往往对应安装工程投资的增长。从实际数据看,在2017年4月前后,驱动地产投资的主逻辑或已经悄然发生变化,去库存式的投资明显回落。但补库存式的投资相对坚挺。

长周期分析:地产投资存在明显的周期性波动

从1999年12月至2017年4月,地产投资累计同比经历了4个完整的上行周期和下行周期。除了第一个周期长达74个月,剩下三个周期长度较为接近,分别是36、44、36个月。地产投资的长周期由行业发展周期、产业政策周期和宏观经济周期共同决定。1)行业发展周期的分界点在2008年前后,地产行业由高速成长期逐渐转为成熟期。2)房地产投资的起落也与相应的产业政策息息相关。3)地产投资与GDP增速存在明显的正相关。同时央行通过货币政策的调控也会影响地产融资成本,进而影响地产投资。不过利率变动对地产投资的影响往往是滞后的。

长周期分析显示地产投资拐点的条件已经具备

第一,最近一轮地产投资反弹已有18个月,已经长于2010和2013年的地产投资反弹。第二,随着宏观经济企稳和一二线城市房价过快增长,从2016年9月起地产政策进入“因城施策”的阶段,即房价大幅上涨的一线和部分二线城市限购限贷政策重新收严,而三四线城市房市并未受到限制。虽然“因城施策”与过去整体性的地产政策不同,但依然属于地产政策的边际收紧。第三,从宏观经济周期看,我们预计17年GDP增速小幅回升,但总体而言需求侧变化不大。同时利率从去年四季度走高至今,预示着地产投资将受利率上行的滞后影响而有所回落。

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